杂志记者 黄耀鹏
金融危机5年来，事实证明，美国对世界经济的影响力仍然是无与伦比的。今年5月份，伯南克首次暗示将退出QE。由此产生的一系列反应都符合宏观经济学教科书的一切：美元汇率区域坚挺、利率上升、股市持续攀升；而新兴国家普遍面临货币贬值、股市下跌和债券利率飙涨的不利局面。
原因则是非常明显的：热钱正在回流到发达国家。
 
此一时彼一时
 
雷曼事件之后，新兴国家几乎对热钱源源流入习以为常，看作墨西哥湾流温暖北大西洋一样理所当然、亘古不变。这些逐利资金让亚洲国家的货币变得日益坚挺，从泰铢到印尼盾，从印度卢比到韩元。
不过，由此形成的一个后果是一些经济体的泡沫化。现在资金回流的冲击也格外严重。作为应对，亚洲各国的央行都在尽可能地维持宽松货币政策，促进了更多信贷的形成。
不仅如此，这些国家的政府债券收益率全线上涨，融资成本普遍上升。从今年年初到8月底，印尼的国债收益率攀升了近350个基点，目前已经接近9%的水平。同一时期，新加坡的国债收益率上涨超过130个基点，泰国、马来西亚等国从5月份起，国债收益率也出现了较大涨幅。
与此同时，股票市场出现了大幅下挫。仅在8月份，印尼和泰国股票市场指数下跌幅度分别达到9.0%和9.1%，菲律宾股市也下挫8.5%。
基金经理们对资金撤离有直观的感受。从8月底到9月中旬，新兴市场国家的股票基金和债券基金赎回达到半年来的峰值。
这一切看起来不免使人回忆起1997年亚洲金融危机。当时泰铢暴跌开启了“灾难之门”，韩元、吉林特、印尼盾像骨牌一样倒掉。港元也遭遇了气势凌厉的做空，赖当时朱镕基主持的政府宣布“无限制支援”稳住阵脚。
然而，大多数经济学家站在“这次不一样”的立场。当时的亚洲国家货币普遍盯住美元。当当货币承压时，央行拼命拿出储备来“捍卫”本国货币。汹涌而来的抛单让当时各国央行很快捉襟见肘。“钉不住”的本币使外债激增。紧接着就是传统戏码——IMF的紧急救助和万能药方——严厉的紧缩政策。
现在的亚洲各国普遍实行汇率浮动，不再和美元共沉浮。1997年的重要教训就是不要浪费火力在维系币值上面。标普认为，亚洲国家近期不会向IMF求助。
大摩经济学家夏尔马有些不同看法，“每一次危机都是不同的。只有在每一次新危机发生之后，我们才能了解其背后的推动因素。”97式危机不会重演不代表没有金融风险。
而2008年以后亚洲的经济增长主要是靠信贷。中国大手笔的刺激计划就是通过信贷扩张提供资金的。虽然中国的主权债务不管从哪个角度看都在安全线以内，但地方政府通过隐秘的融资平台借贷，使公共债务的体量变成了糊涂账。加上这部分债务，即使按乐观的估计，也接近了美国公共债务。
而这些经济体的增长看起来仍然漂亮，债务定时炸弹的引信并没有拆除，只是得到不稳定的延长。就是因为美国经济不景气引起的资金外流。而美国QE带来的溢出效应加强了该趋势。
QE虽然是非常时期的特殊措施，但整个亚洲已经习惯于来自境外的、唾手可得的资金，种子就已经埋下了。当政策回归常态的时候，一些债务可能无法偿付。“由俭入奢易，由奢入俭难”。
汇丰银行的经济学家范力民认为，几乎所有亚洲经济体的杠杆都很高，使得这些经济体对资金成本的略微变动都非常敏感。他还认为美国利率的上涨进一步加剧了去杠杆的难度。
大和证券则持更悲观的看法。它的研究报告称“另一场债务危机正在酝酿之中”。其核心观点认为，不需要QE的亚洲经济体长期浸泡于资金的酒精池中。如果酒精消失，则这些经济体可能会迅速枯萎——国际收支、本币币值、主权债务都会发生连锁反应。
 
中美的重要性
 
虽然G20会议上，各国对美国退出QE的溢出效应纷纷表示关注。但市场总有反应过度和目光过于“远大”的毛病。因此，QE退出的效力不可避免地被夸大。不管美联储退出量化宽松的过程有多么循序渐进，突然的调整都是避免不了的。
2009年以来，从发达经济体流入到新兴市场的资金每年高达1万亿美元。现在这笔钱的一部分要回去，引发的震荡将持续数年。
“双赤字”国家（经常项目和财政收支）将首当其冲。制造业能力低下、严重依赖进口能源的印度经济，增速已经减缓到5%，而2010年一度达到9.5%。虽然这仍然是发达国家无法企及的速度，但考虑到印度的人均收入只有1500美元，5%显然不是一个梦幻数字。从5月初至8月底，印度卢比对美元贬值23.9%。8月28日，印度卢比创下18年来最大单日跌幅。
而处境类似的印尼盾对美元贬值12.3%，泰铢、菲律宾比索、马来西亚林吉特对美元贬值幅度也均在8%以上。尽管印尼政府3个月拿出150亿美元维持本币，但印尼盾还是贬值20%。
在亚洲货币承压的时候，人民币成为一个稳定中心。而人民币兑美元的走势，决定了这场“准危机”的范围和强度。
投资者普遍对亚洲经济的短期前景看空。不仅资金正在重新回到美国，亚洲邻居们（特别是原料生产国）都感受到了中国经济放缓的影响，而中国一直是地区增长的引擎，也是大宗商品超级周期的主要推动因素，现在这个超级周期似乎已经终结。动荡超出亚洲范围。从南非到土耳其、从巴西到澳大利亚等国都在大幅削减原材料的生产计划。
有分析家认为，过去10年新兴市场的全面增长是一种“偏轨现象”，但政策制定者认为这是新世纪的常态，即低收入国家的生活水准一直向富裕国家靠拢。实际上，这是一种幻觉。1967年，日本成为最后一个发达国家。而除中国外，没有一个发展中国家能在30年的时间内，以5%以上的速度增长。即便中国本身，经过“翻天覆地”的增长，人均收入仍然排在世界第93位。中国的强大，只是作为第二大经济体的整体而言。
QE和中国的强势需求同时消失，旧的增长模式将重新主宰世界。即美国重新充当世界经济的引擎，中国的地位遭到削弱。与中美都有紧密经济联系的国家依然能够快速增长，而其他大多数国家运气不再。
中国由于经常项目盈余，目前压力不太大。但随着美国经济的复苏步伐，中国需要释放流动性，应对资本外流。IMF和G20最近都表达了对此担忧。IMF也暗示美国将重新发动“世界经济引擎”。这其实就是回归10年前常态（除了中国的变化）。
还有什么比“旧秩序复辟”更具震撼力的预测呢？
中国需求放缓和亚洲货币贬值共同促成大宗商品价格走软，包括最受关注的原油价格。但实力强大的石油炒家借助一系列中东热点问题（近期的叙利亚局势），拉抬石油价格。但热点的降温，将导致石油价格回落。
据预测，新兴市场下半年石油需求量同比增长约2.6%，远低于过去5年的平均增速3.6%。今年中国的石油需求量将增长3.8%，增速也将趋缓。而亚洲货币贬值，让这些国家的能源补贴变成不可承受的负担。财政赤字的压力，可能迫使印度等国退出改革措施，减少燃料补贴。此举将进一步压缩原油需求。
 
我们缺不缺钱
 
比QE更重要的，是中国银行业的去杠杆化和戒除“信贷瘾”，分析家们称之为“再平衡”（这个词正在到处使用）。中国打压影子银行的努力和不肯放松流动性，虽然长期利好周边，但短期内仍然对亚洲经济构成消极影响。
李克强在《金融时报》上撰文指出：“观察人士想知道，中国经济放缓是否会导致一场剧烈下滑甚至是一场硬着陆、以及我们的改革计划是否会因为复杂的社会问题而脱轨。我的回答是，我们的经济将会保持持续而健康的增长，中国将坚持走在改革开放的道路上。”
QE对中国的影响并不像其他亚洲国家那样大。这得益于中国相对封闭的金融体系和庞大的内部市场。在第三季度，中国经济出现了好转迹象。8月份，中国出口同比增长7.2%，高于7月份5.1%的同比增幅。PMI（采购经理人指数）连续两个月站在枯荣线以上，显示了工业活动的强劲反弹。原因在于欧洲和美国出口市场的前景有起色。
李总理的信心还来自于中国的财务报表相对健康。中国的经常项目二季度顺差接近500亿美元。同时，人民币在资本项目上不可兑换性，使中国不必浪费火力保卫人民币币值，尽管国际炒家已经悄悄从坚决看多人民币的立场上后退。他们中的大多数通过借入日元（做多）发了横财。
中国国内的问题仍然在于货币政策。7月30日央行启动逆回购以来，规模过小，7天逆回购规模只有190亿元，14天逆回购则平均为770亿元水平。市场批评这样的规模无法满足市场需求。而政府和央行坚决要求银行将“表内循环”的资金真正用于实体经济，也就是说政府认为银行不缺钱。
不管出于什么样的原因，银行难以撤回这些资金。商业银行宁可付出较高的拆借利率，也要维持利润率，不少小银行的存贷比已经接近90%的警戒线。进入第三季度，银行对于纯消费贷款（购车、购房）的批贷速度下降、审核趋严，都是银行资金匮乏的表征。
而市场和央行并未对释放流动性达成一致意见。市场认为央行的方向正确，但过于羞羞答答；而央行则需要听国务院的号令行事。因此，目前资金短缺的局面还将持续。
关于21世纪是亚洲世纪的预言现在已经开始变得苍白。虽然中国的经济活动被证明对货币和资金震荡的适应性很强，但邻居的困难迟早使我们无法独善其身。指望IMF已经不可能，后者正疲于应付欧洲连续不断的救助需求。正在筹建的“金砖银行”和人民币储备货币地位的计划，是中国对亚洲经济局势的应对方案。