半年来，长城汽车股份有限公司（以下称“长城”）一直处于舆论的漩涡，不是因为多么光鲜，恰好反映了这家崛起速度最快的自主车企脆弱的一面。 2008年，回归A股以后，长城成为AH股上市公司，市值一度曾高达1000亿元。在《2014胡润汽车家族全球富豪榜》上（截止到2014年1月17日），长城董事长魏建军成为中国“汽车首富”，而长城则蝉联SUV和皮卡国内销量和占有率的冠军。 如今，围绕长城一款SUV车型（哈弗H8）的上市问题，长城A、H股价大幅下挫，近乎腰斩（从最高52.85元至27元）。有评论称，长城在沪港遭遇机构联手做空，长城正遭遇近10年来最大的逆风。 哈弗H8自去年在广州车展亮相后，因最低配的售价超过20万元，引起市场热议。长城看起来正试图跨越自主车企的雷区地带。而此前，奇瑞、吉利试图将旗下高端产品推到这一价位时，都遭到市场冷遇。 然而，引爆眼球的H8，却在正式进入市场之前一再搁浅。今年1月初，哈弗H8原定上市的日期即将临近时，长城发布公告称，因产品存在诸多问题，需要进行完善整改，哈弗H8自2014年1月13日起推迟3个月上市，在此之前，暂停接受客户预订。 在北京车展前夕，长城披露称：“公司已对哈弗H8进行了优化、改进和提升，哈弗H8将于2014年4月20日在北京车展上市，自4月12日接受6个首批城市的客户预定。” 仅过了19天，5月8日，长城再次发布公告，称高速工况存在问题，继续整改。再次延期交付。虽然长城同时表达了“追求整车高品质”的初衷，但看起来未取得市场的认同。 资本市场转舵 对于H8两次延期，投资者市场从最初的意见分歧，逐步转为一致，那就是“不建议持有（股票）”。 长期看空长城的瑞银，年初就给予“沽出”的投资建议。而高盛、汇丰与瑞银3家机构亦发出报告，宣称将下调目标价格。相对于联交所活跃的咨询机构意见，A股券商如中信证券、平安证券、长城证券等认为，此举彰显的是公司“稳健的风格”。中金公司则处于骑墙状态，给的是“两头堵”的报告意见。长城H股翌日暴跌，而A股当天收盘下跌0.64%，两个市场的态度分歧非常明显。 从去年到今年4月份，内地券商偏爱长城的倾向未受到影响，有的券商几乎每月都发布专门针对长城的研报，力挺势头不变。平安给出“强烈推荐”的意见。 到了5月8日，H8再次停售之时，排在A、H股市场前列席位的机构投资者则一致给出了事实上的沽空意见，散户投资者只好选择割肉离场。5月9日，H股下跌20%，蒸发168亿港元，同一天A股则打至跌停板。 资本市场显然对于长城两次跳票做出的反应截然不同。投资市场意见趋同，意味着做空动作的合理化。说得浅显一点，投资人认为，这次长城真“摊上事了”。并认为H8对长城整个2014年业绩构成负面牵制，甚至成为长城增长速度的拐点。 资本市场为什么会这么认为？他们掌握了长城内部运营上重大缺陷，还是认准了单凭H8一款车的失利前景就能把年营业额高企的长城带沟里去？ 纵观长城两次公告提及的问题来源，一则涉及汽车设计的基本问题（发动机调校），一则涉及发现问题的来源——客户。诚如斯言，两者都属于低级错误。 发动机参数作为核心指标，应有事先任务要求，何谈“偏保守、运动模式不明显”；经过漫长的专业测试之后，居然是偶尔试车的客户发现高速工况的“敲击声”。魏总是在告诉公众，长城的技术团队是吃干饭的吗？这种披露方式，不是诚实，而是对投资者不负责任。 不过，也有人认为长城敢于自曝其短，反而会提升品牌形象，体现了对消费者负责任的态度，避免以后出现“三包”和“召回”的问题。但关键在于，暴露的问题过于低端，可能使消费者丧失信心——这么基本的问题都“拎不清”，长城的高端产品不过如此。 虽然马云讲过，关键时刻员工第一、客户第二、投资者第三。但长城此举，可能同时得罪了三者。员工的努力没有得到肯定，被老板打回返工，管理层颜面全失；客户由于公司承诺一再落空，很难保持耐心，“赞赏”论调更是站着说话不腰疼；投资者心存疑虑，离场避险。这样的公告内容即便实实在在，又有何用？难道是在玩真心话大冒险吗？ 股权独大 我们默认机构只能凭借公开资料分析长城的运营，擅长扒内幕和以小道消息成名的机构，还不如证券大厅门口看自行车的老大爷。 首先，长城的股权结构不够“公众化”。 尽管在沪港两地同时上市，但流通股比例过低，从股权比例上看，长城仍是一个家族企业，而不是完整意义上的公众企业。 魏本人直接持股25%，对于一家规模75万辆的车企来说，个人持股比例过高。不仅如此，魏从上市前的大股东河北南大园乡受让21%的股权，并收购了职工所持全部股权（10%）（他通过什么方式令回购股权暂且不论），拆分转让给家族成员。魏建军家族直接及通过关联公司（保定创新、蚂蚁物流等）持有56%股权。 家族拥有车企的最终控制权，在汽车业界比较普通，但大多数股份制企业都是凭借双层股权架构（如福特、标致家族）、甚至纯粹的威望，保证创始人家族拥有重大事物话语权。这些家族共同特点是，只把握高管团队的人选（通常只是CEO或者监事会主席），不干预企业的日常运营和战略选择。他们只看重最核心的人事权。 而魏是第一代创始人，还在深入参与公司的日常运营。一个人无论多么智慧，都无法长期保持对业界趋势最敏锐、最明智的判断，都需要高管团队在前台运营。 而在长城，魏一个人就能对公司的所有事物拥有最终决定权，无论是管理层还是小股东，都无法对公司决策置喙。总裁王凤英是魏总的嫡系部队，而圈内都认为王是魏创业的老臣子，但身上的职业经理人成分极为稀少，这一安排也符合家族企业的特征。 这就是我们看到了“H8上市、暂停预定、再上市、再次暂停”剧本的原因。哈弗H8究竟遭遇了什么，导致长城汽车高层会迅速做出这个可预见巨大损失的决策？明明可以稍微放缓节奏就可以内部解决的问题，偏偏一遍遍昭告天下？新车研发过程的曲折，不属于“重大披露事项”；但披露了，就成了重大事项。 难道长城高管们不明白这一反智决定，会让市场失去信心，让机构抓获了大好的做空理由？惟一的解释，就是他们受到了“不可抵抗”的压力。这个压力，只能来自魏本人。特别是公告中“整改”、“精致感知”等词汇，颇具魏氏风骨。 魏的一句话，可以抵消技术层面、管理层面、市场层面的所有人建言。这和公司内部气氛是否民主、魏是否从善如流没多大关系。魏的权力缺乏制衡，难免一言九鼎，如朕亲临。据说，魏在公司内推行“军事化管理”，恐怕伴随长官意识的，导致公司的决策路线只能依靠魏一个人。 魏针对H8下达了“三零”政策，即：零投诉、零等待、零距离。如果没有达到预期，不惜推翻前期营销承诺，只有魏有权力拍这个板。 战略隐忧 在此之前，还未有长城规模（市值、产能）相若的车企，因为一款单一车型的上市问题，造成如此之大的困扰。 可谓成也萧何败也萧何（尽管胜败言之过早）。长城长期坚持皮卡、SUV战略，最初是为了避开合资企业难以撼动的轿车优势。这一战略和SUV的消费热潮对上了板。长城的崛起属于乘势而起，不完全是实力使然。 魏尝到了甜头，再加上轿车产品增长乏力，决定不再向轿车产品追加投入，实际上放弃了提高轿车的竞争力，集中资源打造SUV世家。因此我们看到了哈弗品牌的独立和SUV产品线的延长。 独立容易，但SUV从紧凑型到全尺寸产品群建立，不是一朝一夕之功。事实上，长城的SUV产品线仍有单薄之嫌。目前能够走量的SUV产品包括H6、H5和M4，其中只有H6一款产品上了全国销量榜首（67890辆，来自2014年Q1数据），占据公司利润的大头。而合资企业正在疯狂地向中国市场投放SUV产品，自主企业也纷纷投入资源。大家都认为SUV产品能够形成对轿车的利润优势。今年上半年，光是北京市场就投入15款SUV，其中自主企业至少占了1/3，H6未来的销量增长和盈利空间将被进一步压缩。 全尺寸的H8登场，将夯实长城的产品线，维护哈弗在SUV市场岌岌可危的优势（2014年Q1途观与H6的差距只有1000多辆）。长城无疑期望H8作为预备队投入战场，拉开与竞争对手的差距。因此，资本市场没有高估H8对于长城今年业绩的重要性。长城将H8描绘成“历史性的重量级产品”，反映了该公司对产品线的薄弱担忧。这一点，资本市场做出了自己的判断。 而长城的高利润率仍然仰仗SUV市场。SUV市场虽然近年火爆，毕竟是小的细分市场。乘用车排名前十的企业，在产品策略上都采用均衡发展的战略。也就是SUV的“天花板”较低。何况，虽然国内SUV的销量增速较高，但已经出现了放缓迹象。长城拗不过市场大势，在规模上了50万辆以上，就必须重拾平衡策略。今年Q1，长城的销量增速从去年大涨21%速降到4.5%。这个下落的增速碰上了H8事件，促使投资者中期看衰。 当然，资本市场有时对于趋势有习惯性的夸大成分。H8的两次推迟，更像是一个长城发展放缓的信号，而非实质性影响要素。如果H8真正上市后获得好评，资本市场又会恢复到前倨后恭的状态。可是，如果H8亮相后不理想，或者像传闻一样，放弃年内上市，长城的战略压力将前所未有地加大。
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